长城证券–石油石化行业三季报总结:石化板块投产加速,企业盈利转弱【行业研究】

时间:2019-12-03 11:21:57 作者:财经110网
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【研究报告内容摘要】

要点1:行业PB为1.02倍,处于行业历史最低位置附近。2010年以来,石油化工行业整体处于增速下行阶段,石油化工行业A股上市公司的整体收入增速从2010年上半年的71.1%年滑至2016年上半年的-14.5%。2016年,海外原油价格触底反弹,叠加国内供给侧改革促使工业品价格回升,国内化工产品价格进入上升通道,推动行业盈利恢复增长。2016年上半年到2019年上半年,石油化工营业收入一直维持正增长,但随着下游产品价格的下跌,2019年前三季度虽营收仍在正增长,但是单从第三季度看,营收增速转负,同时,石化板块的净利润出现下滑,2019年前三季度净利润同比下降21.0%,相比于上半年-11.1%的增速进一步下降。目前,石油化工行业PE(TTM)为20.45倍,低于过去5年间的平均水平;三季度石化板块PE小幅提升,主要是因为价格下跌使得三季度利润下滑;行业PB为1.02倍,处于历史最低水平,行业整体估值明显偏低。

要点2:随着新产能的逐渐释放,2019年前三季度行业的营收增加但盈利转弱,值得关注的是本轮释放产能远小于上轮产能释放周期。从历史数据来看,国内化工行业PPI同比变化与国际原油价格同比变化趋势总体一致,2016年国际原油价格触底反弹,2017年随着叠加国内供给侧改革推动工业品价格反弹,国内化工产品价格进入上升通道,化工行业PPI增度远高于原油增速,推动化工行业盈利恢复增长。2018年后至今,随着化工品价格下跌,化工品PPI和原油价格出现收敛,盈利大幅压缩。从当前的节点看,化工主要子板块的在2018年投资增速都有明显的提升,导致未来几年产能释放加大,从而对产品价格形成压制。随着新产能的逐渐释放,2019年行业的营收增加但盈利转弱,值得关注的是本轮产能释放产能远小于2011年,导致本轮的熊市持续时间也可能远小于上轮。

要点3:原油价格同比走低,但下半年下跌空间或有限。2018年,布伦特原油一季度波动区间58.07到66.66美元/桶,均价62.93美元/桶,二季度波动区间61.81到74.46美元/桶,均价67.94美元/桶,三季度波动区间50.52到63.38美元/桶,均价36.44美元/桶;2019年,美原油一季度波动区间44.35到60.73美元/桶,均价54.77美元/桶,二季度波动区间50.60到66.60美元/桶,均价59.77美元/桶,三季度波动区间55.38到68.81美元/桶,均价60.93美元/桶,今年原油重心出现明显下移。目前来看,原油的供给端来看,伊朗、委内瑞拉暂时没有增产可能,沙特仍在坚决执行减产协议,而美国的钻井数持续下降,供给端暂时没有大幅增长的可能;需求端成为当前制约原油价格上涨的主要因素,贸易摩擦升级使市场对需求悲观。我们判断,从目前情况来看的话,排除贸易摩擦的进一步升级,供应量短期内难以增加,原油下跌空间有限。同时我们测算,页岩油的平均开采成本在50美金附近,这同样限制了原油的下跌空间。

要点4:PX的大量投放,导致PTA重心下移在短期内或难以逆转。2019年PX投产产能约1160万吨,PTA投产约320万吨,聚酯产能约525万吨。从产能匹配的角度看全年基本面从强到弱排序为:PTA好于聚酯好于PX。1160万吨PX产能投放几乎使国内产能翻番,PX转向过剩,PX环节利润或将最先出尽,PX的下跌将导致整个产业链重心的下移。

要点5:PTA高盈利窗口或已消失,聚酯产业链可能全面转弱。在中美贸易摩擦升级的背景下,国内纺服、长丝和短纤出口下滑,导致全年聚酯端需求或向下修正。聚酯全年产能525万吨投产,在中美摩擦的背景下,或将导致聚酯端小幅过剩。而PTA随着新凤鸣装置的投产,PTA或转向过剩,2020年,PTA有千万吨产能投产,导致PTA在2020年盈利空间被压缩。

投资建议:在行业景气度逐步走低的背景下,建议关注两条产业主线:一是关注有优质产能释放的标的:如恒力石化等大炼化标的,以及东华能源卫星石化等;二是关注价格处于长期底部,未来上涨空间较大的标的:如中化国际海南橡胶等。

风险提示:中美贸易摩擦升级、OPEC减产不及预期、大炼化产能投放不及预期、天然橡胶需求不及预期

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